宋城演艺 重组打算调解但实质不变,公司景区主业

作者:jnctdyc.com    来源:未知    发布时间:2018-09-10 21:06    浏览量:

公司发布六间房与花椒重组方案布告,对本来方案进行调整,变动如下:①为保障六间房与密境和风重组的顺利履行,公司及交易方将原有计划调剂为分批交割;②交割步骤一:在2018年,密境和风现有股东先行以其持有的密境跟风的19.96%股权对六间房进行增资,同时六间房获得密境和风19.96%股权;③交割步骤二:在2019年,在首次交割实现的基础上,预计会计师事务所对六间房2015-18年许诺事迹实现情况出具专项审核报告后,密境和风除花椒壹号和花椒贰号之外的现有股东以其持有的密境和风的80.04%股权对六间房新进行增资,同时六间房取得密境微风80.04%股权。此外,在时光点上,公告指出在任何情形下,第二次交割日不应晚于2019年4月30日。

    本次重组方案的调整,我们以为可总结为两个变化和两个不变:1)变更:①出表时间预计推迟到2019年(原预计18年9-10月份)。由于18年的第一步交割完成后,18年末宋城演艺将持有六间房53.87%股权,适格投资者共计持有六间房23.09%股权,密境大风原股东合计持有六间房23.04%股权。因为宋城在18年末仍旧作为单一股东持股六间房股权超过50%,因而持续对六间房并表。依据布告,第二次交割日在任何情况下不应晚于2019年4月30日,我们预计六间房完整出表的时间将推迟至19年上半年。②向适合投资人发售股权比例约占新集团的12%,占比小幅晋升。根据公告,在与潜在投资者的初步沟通情况后,预计宋城将转让六间房的存量股约为30%,据此打算适格投资者最终取得重组后团体公司的股权比例约为12%,较之前预期的占比10%小幅提升。2)不变:①六间房将出表不变:宋城集团在重组后对新集团持股比例低于30%保持不变,因此两个步骤的交割完成后六间房仍将实现出表,实质不变。②两公司估值不变:六间房与花椒的估值均坚持不变(分辨为34亿元/51亿元)。3)此外,本次重组调整公告中调整了六间房高管超额业绩嘉奖金额算法,由原来的“超额业绩的40%”改为“2015-2017年的超额业绩*40%*100%+2018年逾额业绩*40%*2018年12月31日宋城演艺持有六间房的股权比例”。根据2015-17年的六间房实际业绩及18年业绩测算,咱们预计该部分超额业绩的褒奖金总额约2160万元。

    总结:重组方案调解但本质不变,且新方案更有利于审批通过,时点更清楚。①本次转让比拟此前的方案,本质上不发生大的变化,主要是由一步打算分两步进行,将六间房与花椒实现完全重组的时点延迟在了六间房完成18年的业绩承诺后(19年上半年),有利于更好得保护全体股东的利益。此外,调整方案已经过汇报沟通,已充分体现了监管导向,我们认为比较此前方案将更有利于后续交易所的审批通过;②六间房在18年H1净利润1.89亿元/+38.2%,业绩继续实现高成长,在18年有望连续实现3.57亿元的业绩承诺,预计今年商誉减值的危险依旧较小。③本次调整还清楚的完成重组的时点不晚于2019年4月30日,因此在进度上也更加明白。④预计重组发生的投资收益从此前的18年确认变为19年确认(测算的3~4亿元),向适当投资人出售股权的现金增厚预计仍在18年(预计10.2亿元左右);⑤近期公司股价有所调整,我们认为更多来自于市场感情层面的扰动,对重组事项的时间进度和审批结果上过渡担忧,公司景区主业的基本面并未产生变革。未来景区业务在新项目(自营+轻资产名目)落地带来的3~5年高成长逻辑照旧未变。

    投资倡导:买入-A投资评级。①旅行主业:公司18年短期看桂林千古情跟轻资产项目确收服务费下业绩高增添、19-20年看张家界、西安名目、上海项目业绩释放,且假设在六间房重组于19年上半年落定,咱们预计景区主业2018-20年收入分离为22.6亿元/30.2亿元/42.1亿元,净利润分别为10.0亿元/13.2亿元/18.3亿元。②公司整体:我们预计公司整体2018-20年收入为36.3亿元/30.2亿元/42.1亿元,净利润辨别为13.2亿元/17.4亿元/18.9亿元。③目标价:考虑到公司轻/重资产在二次扩展后潜在标的空间仍然大,给予公司长期成长逻辑以及龙头优势一定估值溢价,并结合DCF中性假设下对应30.79元/股的权力价值,给予公司12个月的目的价30.30元/股,对应19年景区主业PE约31.5x。

    风险提示:轻资产扩张不迭预期、二次扩大项目不及预期、六间房重组进度不迭预期危险、股权销售价格不及预期。

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